Yüksek Likidite, Yüksek İskonto
Artık görüntü değişiyor. Emlak Konut GYO’nun temel faaliyeti nitelikli konut üretimi ve satışı olup, Arsa Karşılığı Gelir Paylaşımı (GPM) ve Anahtar Teslim Modeli (ATM) projeleriyle marka bilinirliği ve güvenilirlik sayesinde projeler henüz inşa aşamasındayken güçlü ön satış performansına ulaşmaktadır (2023/9 46,5mr₺ ön satış). Fakat UFRS kuralları gereği, ilgili satış tutarları, maliyetler ve kâr rakamları proje tamamlanıp, teslimat gerçekleşmeden gelir tablosuna ve dolayısıyla özkaynaklara yansımamaktadır. Enflasyonun yüksek olduğu son birkaç yıllık dönemde, cari yıl gelir tablosuna yansıyan satışların önemli bir kısmı yıllar önce ön satışı yapılmış ünitelerin Türk Lirası cinsi satış tutarlarını içermekte ve bu durum doğal olarak şirketin güncel satış performansını yansıtmamaktadır. Ayrıca şirketin diğer GYO’ların aksine ağırlıklı olarak konut satışı odaklı proje geliştirme faaliyeti, ilgili varlıkların yatırım amaçlı gayrimenkuller yerine stoklar kalemi altında muhasebeleştirilmesine neden oluyor. Bu durum şirketin gayrimenkullerinin büyük oranda tarihsel maliyet esaslı görünmesine ve sene sonlarında diğer GYO şirketlerinin aksine yeniden değerleme kârı görünmemesine yol açmaktaydı. 2023 yıl sonu itibariyle enflasyon muhasebesine geçilecek olması, varlıkların yeniden değerleme ve/veya enflasyona uyarlanması sebebiyle, şirketin özkaynaklarının net aktif değerine yaklaşmasını sağlamasını bekliyoruz (2023/9 şirketin kendi hesapladığı NAD 92mr₺). 2025 ve devam eden yıllara yüksek kâr bakiyesi kaldı. Şirketin mevcut durumda sürdürdüğü projelerin büyük bir kısmı 2024 yıl sonundan itibaren teslimata başlayacak. Özellikle 2025 ve sonrasındaki dönemin, geçtiğimiz yıllarda güçlü ön satış kaydettiği projelerin gelir tablosuna geçeceği dönem olmasını bekliyoruz. Öyle ki, şayet enflasyon muhasebesi uygulanmayacak olsaydı bizim hesaplamalarımıza göre 2025 yılında 25mr₺ üzeri net kâr (değerleme kârı hariç) görmemiz muhtemel olacaktı, 2025 sonrası için de benzer olumlu durum söz konusudur. Enflasyon muhasebesi sonrası belirttiğimiz yıllarda yine de geçtiğimiz yıllara kıyasla yüksek bir kâr görmeyi bekliyoruz. Bu durumun temel sebebi stokların maliyetinin TÜFE endeksi ile güncellenecek olmasına karşın, gayrimenkul fiyatlarının geçtiğimiz yıllarda enflasyonun çok üzerinde fiyat artışları yaşaması kaynaklıdır. Enflasyon muhasebesinin bir diğer sonucu da; normalde diğer GYO‘ların aksine yeniden değerleme kârı kaydedemeyen Emlak Konut, bundan sonra yıl içerisindeki çeyreklik dönemlerde de enflasyon endekslemesiyle veya bağımsız değerleme ile, stoklarını enflasyon karşısında güncelliyor olacak. Bu değişiklikle beraber şirket varlıklarının değeri, geçmiştekinin aksine, ara dönemlerde de daha kesintisiz ve şeffaf görünecek. Bu durum, piyasanın şirket hisselerini fiyatlama dinamiği olumlu yönde etkileyebilir. Piyasa katılımcılarının geçmişte, şirketi rakipleriyle kıyaslarken gerçekte olduğundan çok düşük görünen kâr ve özkaynak üzerinden değerlendirdiğini gözlemliyoruz. Bu durum bizce enflasyon muhasebesinin uygulanmaya başlanması ve 2023 yıl sonu finansallarının açıklanmasıyla tarihe karışacak.Güçlenen Net Nakit Pozisyonu Göz Kırpıyor
Emlak Konut, 2023/9 dönemi itibariyle 10,7mr₺ net nakit pozisyonundadır (2022/9 net borç 1,5mr₺). Şirketin son dokuz ayda faaliyetlerinden 14,7mr₺ nakit akışı sağladığını gözlemliyoruz. Şirketin bilanço içi ve dışı ticari alacaklardan önümüzdeki bir yıl içerisinde 13,5mr₺ tahsilat elde etmesini öngörüyoruz. Satışta olan ve inşası devam eden projelerinin tamamı için gereken sermaye yatırımını (Bizim tahminimiz ~7,5mr₺) bir yılda yapsa dahi net 6mr₺’lik bir katkı söz konusu olacak. Şirketin elindeki nakdi mevcut yüksek faiz ortamında değerlendirdiği de düşünülürse, şirket bu yıl içerisinde hiç satış yapmasa dahi, net nakdin 20mr₺’yi aşabilmesi söz konusudur. Sonraki yıllarda benzer eğilimin devam etmesini bekliyoruz. Enflasyon muhasebesi sonrası dağıtılabilir net dönem kârına göre şirketin temettü dağıtmasını bekliyoruz.EKGYO Hedef Fiyat
Cazip Değerleme. 2023 yıl sonu değerlemelerine göre bizim hesapladığımız net aktif değer 106,5mr₺ olup şirketin piyasa değeri 19 Ocak kapanışı itibariyle 33,4mr₺’dir. Emlak Konut, mevcut piyasa değeri itibariyle %68,6 NAD iskontosuyla işlem görmektedir. Hedef NAD’a göre %154 yukarı potansiyel hesaplıyor, 12 aylık hedef fiyatımızı 22,28₺ olarak belirliyoruz. Kaynak: Marbaş MenkulUygulamamızı İndirmeyi Unutmayın
Yorum Yaz
Bu habere yorum yapabilmeniz için GİRİŞ yapmanız gerekiyor.